马苏,【国金研讨】香飘飘深度:果汁茶发力,公司有望进入新一轮生长周期,噬血狂袭

国金证券研讨所

消费晋级与文娱研讨中心

食饮团队

出资逻辑

果汁茶具有大单品潜质,快速放量增厚成绩:果汁茶18年仅上市6个月出售量便打破2亿,商场反应杰出;进入19年后终端反映动销加速,经销商拿货活跃,跟着夏日出售旺季的降临,出售规划估计将再立异高。果汁茶定位年青+健康,产品精打细磨,立异营销方法,途径与固体产品重合度高,并改进了经销商收入淡旺季显着的状况;茶饮料商场干流消费也逐步向90后/00后挨近,契合年青化消费的爆款产品频出,咱们看好果汁茶产品快速放量,成为茶饮料范畴的下一个大单品,继续增厚公司成绩。

固体产品从头整理,结构晋级+途径下沉保证安稳添加:公司是固体冲泡奶茶的开创者和领导者,在职业增速放缓的布景下公司对固体产品进行了从头整理:产品端进行了形象晋级,品牌端提出“小饿小困,就喝香飘飘”全新定位,具化运用场景,途径端推行经销商三专化和一体化,翻开途径精细化运作,发掘途径下沉时机。获益于革新推动,公司固体冲泡奶茶两大系列18年别离录得+10.5%和+29.9%的添加。估计未来2-3年,公司固体中经典系列仍有途径下沉带来exid的添加时机,好料系列将继续马苏,【国金研讨】香飘飘深度:果汁茶发力,公司有望进入新一轮生长周期,噬血狂袭获益于商场拓宽和途径扩张;结构端好料系列占比也将继续进步,改进公司产品结构和毛利率水平。

逐步消除淡旺季差异,规划效应带动毛利率改进:公司固体产品出售淡旺季显着,成绩分季度差异大,新增即饮板块合适全年出售,在固体产品动销较慢的夏秋两季出售愈加旺盛。跟着即饮产品规划扩张,公司出售淡旺季差异较大的问题将逐步处理,进步盈余质量,改进经销商联系。途径端,公司将加速从华东向全国扩张的节奏,并新开电商、自营和出口等多个出售途径,短期内即饮产品本钱摊销迫使公司毛利率承压;中长时刻来看,跟着公司拓宽出售途径,发掘更多途径价值,添加出售规划,毛利率可改进空间较大。

出资主张

获益于果汁茶迸发和固体冲泡奶茶安稳添加,考虑股权鼓励摊销费用,咱们估计公司19-21年的收入别离为40.4亿/48.7亿/57.3亿,同比添加24.1%/20.7%/17.6%;归母净赢利别离为3.6亿/4.6亿/5.8亿,同比添加13.3%/28.3%/25.8%;EPS别离为0.9元/1.1元/1.4元;对应PE为35.9X/28.0X/22.3X;初次掩盖给予“买入”评级。

危险提示

液体奶茶出售不达预期的危险、固体冲泡奶茶出售下滑的危险、原资料价格上涨的危险

内容目录

图表目录

一、“固体+即饮”迎新一轮添加,股权鼓励提振职工决心

展开瓶颈期面对检测:公司成立于2005年,2017年成功上市。公司首要从事奶茶产品的研制、出产与出售,首要产品为固体冲泡奶茶、果汁茶和液体奶茶。公司展开阅历了几个较为重要的阶段:04-07年是商场导入期,公司创始冲泡式奶茶,快速翻开商场;08-12年是商场迸发期,顾客教育成效闪现,竞赛对手呈现,一起做大商场规划,公司凭仗职业领军方位和产品优势继续坚持抢先方位,规划敏捷扩张至20亿,香飘飘奶茶成为当之无愧的大单品;13-16年是公司展开转折期,冲泡奶茶职业展开降速,公司进入瓶颈期,从20亿向上打破受阻。公司转折期面对了许多检测:1)固体冲泡奶茶添加乏力,公司急需新产品接档生长;2)途径粗豪的办理方法和淡旺季显着的产品特性,使得经销商粘性不强;3)“杯子连起来可绕地球N圈”的广告已运用多年,尽管让顾客充沛认识到香飘飘在固体冲泡奶茶职业的抢先方位,但呈现了顾客认知疲惫。

新品上市+品牌从头定位+经销商革新,迎来新一轮生长:为了打破窘境,走出添加瓶颈,公司内部活跃革新,迎候职业革新。产品端,研制即饮产品,丰厚产品品种,掩盖更多消费人群;品牌端,将香飘飘固体冲泡奶茶定位为小饿小困的弥补剂,具化运用场景,进步品牌感知力;途径端,公司继续推动经销商“三专”革新(专职、专营、专项鼓励),寻觅更多与公司理念契合的经销商同伴,完结与经销商双赢。公司经过继续的革新和晋级,进入了新一轮的添加期。

“固体+即饮”,产品矩阵逐步完善:固体冲泡奶茶是由公司董事长蒋建琪先生于2004年创始,公司是固体冲泡奶茶的开创者和领军者,在固体冲泡奶茶商场占有率抵达63.1%,是肯定龙头。公司2017年开端进军即饮产品商场,新上市的“MECO牛乳茶”、“兰芳园”液体奶茶以及“MECO生果茶”遭到顾客热捧,2018年即饮板块收入超越4亿,占比抵达12.89%,“固体+即饮”双轮驱动的事务方法逐步成型。

四大产能基地全面开工,出售途径不断丰厚:2016年开端归去来兮公司固体板块重回两位数添加,液体板块全面发力,为了适应快速展开的节奏,公司建造了浙江湖州、四川成都、天津和广东江门四大出产基地,总规划产能超越50万吨,各大产能基地仍在继续扩张。途径端,公司具有1287个经销商,根本完结了线下全国化布局,2014年开端加码线上出售,2018年更是测验走出国门,根本构成了“国内+国外”、“线上+线下”的途径布局,途径网络不断丰厚。

股权鼓励落地,激起职工活跃性:公司在2018年推行股权鼓励方案,鼓励方针包含了公司董事、高档办理人员和中心技能骨干,均是公司运营办理的中心力气。公司约束性股权鼓励的颁发价格为7.85元/股,较最新股价30.51元(截止4月11日)折价率显着,鼓励力度大。公司2018年收入32.51亿(相较于2017年添加23.14%),归母净赢利3.15亿(相较于17年添加17.54%),鼓励成绩方针顺利完结,随同公司新一轮生长,股权鼓励方针完结可能性高,有望激起职工更大工作活跃性和热心。

二、进军即饮正当时,果汁茶大单品生长可期

2.1茶饮料和果汁范畴仍存生长空间

软饮料增速换挡,茶饮料和果汁具有结构化生长时机:跟着居民消费才能和消费观念的进步,软饮料触及用户数量和消费频次也在继续添加。参阅欧睿咨询的数据,2017年我国软饮料商场出售额抵达5736亿元,出售量抵达17629万吨,估计2019年整个职业商场规划将超越6000亿,职业添加趋势不变马苏,【国金研讨】香飘飘深度:果汁茶发力,公司有望进入新一轮生长周期,噬血狂袭但增速会有所放缓,一方面由于职业逐步趋于老练、基数较大,另一方面职业界各分品类遭到消费理念和消费习气的改变也不断分解。细分品类中,碳酸饮料由于高热量等要素规划显着下滑,占比下降至10.5%(201广之旅官网3年占比为23.6%),能量饮料、茶饮料和果汁等马苏,【国金研讨】香飘飘深度:果汁茶发力,公司有望进入新一轮生长周期,噬血狂袭绿色健康的饮料越发遭到顾客喜爱,在软饮料品类中占比别离抵达7.4%、17.7%和13.8%(2013年占比别离为3.8%、20.9%和15.4%),在整个职业增速换挡的布景下较为稳健,仍有结构化生长时机。

茶饮料出售均价上行,人均消费量仍有进步空间:软饮料中茶饮料是最契合健康化大趋势的,茶饮料商场规划也打破千亿,2017年我国茶饮料商场出售额抵达1246亿,总出售量抵达144.23亿升。2014年之前职业规划受消费量拉动快速进步,2014年职业消费量抵达高峰,全体规划下降;但从2014年开端均匀消费价格呈现显着上升,茶饮料消费愈加注重质量。依据欧睿的核算来看,2017年我国人均茶饮料出售量为10.4L,相较于2003年进步三倍还多,但相较于日本、我国香港和美国等区域仍有必定的间隔,职业仍有生长的空间,但需求更多契合中心消费人群的产品激活消费需求。

茶饮料商场分解,差异化包围:茶自古以来便是遭到人们喜爱和追捧的日常饮品,茶所具有的抗氧化、降血压、进步免疫力等成效也遭到顾客认可。我国茶饮料商场自1993年起步,1998-2003年快速展开,也是在这个阶段康师傅和共同双雄兴起;2003-2009年饮料巨子纷繁进场,商场格马苏,【国金研讨】香飘飘深度:果汁茶发力,公司有望进入新一轮生长周期,噬血狂袭局愈加杂乱;2009-2014年商场进入结构性调整阶段,调味茶销量开端下降,天然、健康产品受追捧;2014年至今职业规划呈现下滑,消费习气由“分量”向“重质”搬运,商场逐步分解,产品立异加速。结合茶饮料商场20多年的展开进程来看,顾客喜爱从调味茶向健康茶改变,无糖、天然、原叶、养分等成为茶饮料关键词,健康化产品更受顾客喜爱;定位明晰,差异化显着的产品更受顾客喜爱,小茗同学的冷泡工艺+Q版形象,茶的优质茶叶+果汁+插画风格,定位明晰,成功成为爆款;具有差异化优势的产品更易包围。

两大巨子占有过半商场,优秀企业有望携产品包围:近几年跟着消费习气的变迁,茶饮料商场竞赛格式也在不断改变。康师傅凭仗冰红茶、绿茶、茉莉清茶等调味茶产品稳居职业榜首,但调味茶向健康茶改变的大趋势下公司市占率也在显着下滑,近三年下滑10个百分点;共同旗下也有多款受顾客喜爱的调味茶产品,15年推出的小茗同学更是为公司添加注入新生机,但全体仍旧遭到职业冲击,市占率下降6个百分点;全体来看,两大龙头企业仍旧占有过半的商场。与此一起,农民山泉等之前市占率较低的企业,凭仗爆款产品奉献收入,市占率稳步进步,如农民山泉的东方树叶、茶,三得利的无糖乌龙茶,娃哈哈茶咖等产品。咱们以为尽管茶饮料商场两大巨子企业现已占有了较大商场份额,但其他优质的公司仍旧存在凭仗爆款产品进步事务规划和商场占有率的时机,咱们也愈加看好可以推出适应新一代顾客消费需求产品的公司包围。

低果饮料仍是主力,功能型果汁是新趋势:果汁作为重要的软饮料分类,商场规划也在千亿以上,2018年我国果汁及果汁饮料出售额为1071亿,出售量抵达140亿升。我国果汁商场中添加量24%以下的低果占比超越75%,仍是果汁职业的主力。果汁职业中纯果商场和功能型果汁饮料展开较快,纯果商场受NFC等新式技能的推动,功能型果汁以新式养分概念为支撑点遭到商场认可。

公司果汁茶饮品兼具茶饮料和果汁饮料两层特点,契合软饮料商场健康化、年青化的大趋势,看好长时刻展开。果汁茶归于全新范畴,香飘飘是职业先行者和引领者,可生长空间大,看好香飘飘将果汁茶打造成下一个爆品。

2.2大单品生长剖析:明晰定位+规划出新+继续运作

近几年茶饮料产品层出不穷,各家企业纷繁捉住风口推出新品,其间遭到商场认可度较高的首要是共同旗下的“小茗同学”和农民山泉的“茶”,两款产品均生长为20亿规划以上的大单品。奶茶范畴中共同阿萨姆奶茶上市后快速做到职业榜首。咱们剖析了茶饮料和奶茶范畴这三个大单品的生长途径,企图总结软饮料商场,特别是茶饮料商场大单品生长的共性。

小茗同学:定位“95后”的冷泡茶

上线时刻:2015年3月

首要卖点:“冷泡”,削减咖啡因,减轻苦涩,让茶味更甜美

方针人群:“95后”学生集体,从包装到称号都十分讨巧

口味:上线时推出青柠红茶,冰橘绿茶,翡冷绿茶,茉莉萃茶四种口味。2016年推出乳酸菌风味的溜溜哒茶,2018年推出超桔乌龙新口味。

产品规划:IP形象(将品牌拟人化,并赋予其故事性,使其成为“贱气逗乐”的代言人)、高饱和度包装(全包覆的高彩度配色,远处就能看到的小茗这个大头娃娃,使之在冰柜、货架上十分夺目有辨认度,包装也取得了2015年全球包装金奖)教师你收皮、特别规划(盖上盖规划)。

途径:首要在一二线城市铺货,主攻学校、商超、网吧、影院等方针人群集合场所。

营销运作:与QQ翻开IP协作、冠名综艺、线上线下兴趣活动。

小茗同学方针顾客精准定位在“95后”学生集体,所以不管从产品包装仍是营销活动,都针对方针人群翻开,使得小茗同学一经推出商场就遭到方针人群追捧。而且在产品推出商场后,公司继续在营销端发力,经过多种多样的方法强化小茗同学在方针人群的认知度,一起不断在产品和包装上更新换代,跟着顾客的需求而改变,这也使得小茗同学出售继续添加,从新品向老练的大单品跨进。

茶:定位“年青化”的果味医药网茶饮料

上线时刻:2016年3月

首要卖点:果味茶,茶香和果香交融的甘旨

方针人群:90后、00后等年青集体

口味:上线之初推出了蜜柚绿茶、西柚茉莉花茶、蜜桃乌龙茶、柠檬红茶四种口味,2017年夏日推出玫瑰荔枝红茶口味

产品规划:文艺插画风(包装色彩亮丽、画风鲜艳,画面主体选用了涂鸦式的动物加生果的规划,既时髦又文艺)、圆柱方形瓶(瓶身摆脱了千人一面的圆柱形,立异圆柱方形瓶,投合了90后喜爱胖胖、圆圆的造型的喜爱)。

途径:上线之初以学校途径为主,后续向社区店、网吧、商超等途径延伸。

营销运作:先后约请BIGBANG、吴亦凡、赖冠霖等年青偶像担任代言人。

茶定位90后、00后年青集体,约请了遭到年青人喜爱的BIGBANG、吴亦凡等代言;并在规划上以插画风招引顾客,方型瓶身又表现独特性。茶上线后敏捷刮起出售热潮,后续公司经过继续的广告投进和上新口味坚持出售和热度,茶也成为农民山泉产品系统中重要的大单品。

阿萨姆奶茶:面向女人消费集体的即饮奶茶

上线时刻:2009年

首要卖点:即饮奶茶

方针人群:15-30岁的女人消费集体

口味:原味、煎茶奶绿、岩盐芝士,15年推出阿萨姆小奶茶

产大闸蟹品规划:是较早进军PET瓶装奶茶的企业

营销运作:跨界协作(与小米、探索频道、高铁协作)、线下体会(凭仗新零售热潮在武汉、昆明、安阳等地开设线下体会馆)。

阿萨姆定位在年青女人,在竞赛剧烈的即饮奶茶商场中以产品质量和品牌营销逐步树立领军方位。15年顺势推出小奶茶,18年推出新口味,延伸产品和品牌生命周期。

明晰定位+规划出新+继续运作打造爆款:结合三款大单品的展开途径,咱们以为一款即饮产品迸发首要需求在产品推出时就明晰方针受众,途径和营销假如结合产品定位,会愈加事半功倍。另一方面茶饮料新的方针集体以年青人居多,所以在产品规划方面也要愈加出新、出奇,招引年青顾客。一起伴跟着产品生命周期的不断延伸,企业需求继续运作,在口味、包装和营销等多方面招引顾客,不断取得顾客的产品认可度和品牌粘性。

2.3果汁茶具有大单品潜力,箭步向前

2.3.1产品精打细磨,果汁+茶双概念直击顾客

10%果汁添加,兼具口感和健康化:果汁茶是公司经过多番打磨,以新鲜果汁+原茶现萃制得的产品,最大程度上保存质料口感和养分。香飘飘并非榜首家推出果汁与茶相结合的即饮产品的公司,但果汁茶确是榜首款一起着重果汁和茶的养分与健康的产品,市面上茶饮料添加果汁首要是为了冲淡茶的苦味,而果汁茶10%的果汁添加既保存了茶的养分又杰出了果汁的健康,两者构成弥补和协作,果汁茶也是香飘飘创始的概念,提早占有顾客心智,产品端具有较强的竞赛力。

(1)真茶现萃+恒温冷泡:果汁茶选用乌龙茶(金桔柠檬味为印度红茶)为茶底,进行真茶现萃和恒温冷泡,现萃尽可能的保存茶内精华和茶的浑厚原味,冷泡可以下降咖啡因的开释并削减苦涩味,两者结合既保证了茶的养分又进步了口感。

(2)10%新鲜果汁添加:为了中和茶的苦涩味,进步产品口感,公司挑选用新鲜果汁添加。经过屡次测验,公司选定了10%的最佳果汁添加份额,在茶中添加三种果汁,进步产品全体口感层次。

(3)坚持“四不添加”:公司果汁茶产品继续坚持“四不添加”,不添加防腐剂、增味剂、调味剂和色素,制品的果汁茶饮品不含蛋白质和脂肪,产品愈加健康。

无菌液体灌装,技能抢先:公司果汁茶灌装选用的是全球抢先的博世灌装机,完结全自动、无菌灌装。公司的无菌出产设备现在已投入超越1.5亿,构成了技能和资金壁垒,而且抢先了全职业1-2代。公司包装选用的锡纸外壳,是很好的抗氧化载体,尽可能地下降光照对产品质量的影响,更好地保存产品质量,使得公司产品在四不添加的状况下也可以完结常温保鲜12个月。

沿袭杯型包装,规划更年青化,添加回忆点:公司果汁茶继续沿袭经典的杯型包装,在外型规划上选用大色块,愈加年青和时髦;一方面经过杯型包装差异其他即喝茶饮料,另一方面凭仗顾客对香飘飘长时刻杯型包装的认知,加速顾客认知的构成,一起包装本身又满足招引顾客。

2.3.2仍处商场推行初期,更多商场时机仍待发掘

立异营销推行方法,新媒体营销扩展产品张力:公司在果汁茶推行的过程中,统筹线上线下,进步宣扬的有用性和转化率。

(1)线下推行:2018年7月正式上市,9月和10月高校单点打破,首攻中心方针集体学生,10月开端抢占KA途径,扩展消费途径,12月主推圣诞约束,以稀缺性进步热度,19年3月份敞开水头大战,铺开全国分销系统并上线春季女生专享包装,敞开全国化宣扬。果汁茶仅上线缺乏一年,公司经过一系列有用的线下推行,助力产品铺货和出售。

(2)线上推行:公司活跃运用新媒体途径,加强与顾客的互动,缩短果汁茶产品与顾客的间隔。公司开设的蜜谷果汁茶官方抖音账号现已具有15.1万粉丝,44个著作算计获赞162.1万,小红书查找“香飘飘果汁茶”相关共享近千条,果汁茶成为网红单品。公司也测验了视频网站插播、朋友圈广告等多种新媒体推行途径,线上做更有用的推行。

经销商收入时节性问题得以改进,出售活跃性高:公司运营有较为显着的时节性,四季度奉献将近一半的收入。受公司影响,经销商运营也存在显着的时节性,在出售冷季乃至存在亏钱的状况,而且从冷季重启旺季的本钱较高,公司坚持经销商的粘性和忠诚度的难度较大。公司推出即饮产品后,滑润本身时节性影响的一起使得经销商全年盈余愈加平稳。别的即饮产品正处商场放量期,对经销商收入拉动显着,而且经销即饮产品的赢利空间在20%左右,高于固体产品的18%左右,经销商出售活跃性高。

商场投进初期,途径可发掘空间大:果汁茶现在仍在商场推行初期,以北京、广州、上海、杭州、姑苏、武汉等一线城市和华东区域城市为主,二线以下城市途径仍在活跃开辟中,茶饮料消费人群掩盖80后到00后,归于全国化的产品,未来途径可发掘空间较大。

2.3.3短看产能+中看办理+长看品牌,果汁茶生长途径逐步明晰

果汁茶产品规划统筹健康、养分和时髦,途径一二三四线均有掩盖,品牌可以假势香飘飘,具有成为大单品的潜质。咱们以为到2020年果汁茶全体出售规划将超越20亿,2020年当年超越10亿的可能性较高。但果汁茶的展开和商场规划进步也需求多方面要素协作,现阶段归于商场导入期,公司产能建造是约束展开的重要瓶颈;中期1-2年需求要点注重公司内部办理战略与途径整理的进程,保证公司在体量快速扩张期内外部协作共同;长时刻要构成安稳的产品规划,需求在顾客中构成较强的品牌认知度,从产品向品牌延伸,构成竞赛壁垒。

总规划产能超越50万吨,支撑收入规划超越28亿:为了应对不断添加的商场需求,公司在湖州、江门、天津和成都四地开建了液体奶茶出产基地。湖州一期项目是两条液体奶茶(与果汁茶共用)出产线,2017年3月已建成投产,第三条出产线正在建造;江门18万吨液体奶茶出产线已进入设备调试阶段,根本完结量产;天津11.2万吨的液体奶茶出产线主体厂房已根本竣工;成都两条出产线在19年开工建造。结合公司产能建造状况,估计2019年即饮板块建成投产产能在20万吨以上,四地全面建造完结后,总产能超越50万,不考虑涨价要素,以总产能与18年出厂价相乘大略核算,对应收入规划超越28亿。2018年公司果汁茶仅向商场投进3.6万吨产能,录得2亿收入,未来公司产能储藏不断充分,跟着产能不断开释有望使得全体收入规划翻番,“再造一个香飘飘”。

具有爆品办理阅历,内外部合力助推果汁茶长时刻放量:现在果汁茶处于商场推行期,后续进入商场迸发期后对公司产品办理才能提出更高的要求。公司有固体冲泡奶茶成功阅历可以进行学习,而且长时刻研讨国内消费商场,信任公司可以有阅历的对果汁茶产品进行办理,估计完结果汁茶快速放量,而且跟着果汁茶收入添加,本钱端摊销压力也会减小,毛利率有望上升。外部出售层面,公司除原有的固体产品现有的经销商系统外新增了专营果汁茶的经销商,协作公司经销商三专方针落地,果汁茶出售系统不断完善,这也是交换机果汁茶继续添加的重要根底。

对标康师傅和共同,产品差异化优势杰出,途径端仍有生长空间:香飘飘果汁茶比照两大茶饮料龙苏沐然头康师傅和共同企业产品,两大企业由于规划较大所以产品品种较多,但首要以调味茶为主,香飘飘仅果汁茶这一新式茶饮,共同旗下的小茗同学和茶瞬鲜同属新式茶饮,与果汁茶较为附近。几家企业的产品定位以年青和健康为主旋律,消费人群也有针对性的定位为新一代年青顾客。果汁茶的常温杯型包装与其他产品构成较大的差异性。出售战略方面,康师傅采纳高举高打的出售战略,经过品牌代言等方法招引年青顾客;共同经过冠名赛事拉近与顾客间隔;香飘飘差异化的运用了眉形新媒体营销方法。途径掩盖来看马苏,【国金研讨】香飘飘深度:果汁茶发力,公司有望进入新一轮生长周期,噬血狂袭,香飘飘仍以华东为主,两大龙头已成功完结全国化布局。归纳来看,香飘飘现在仍是以单品为主的出售方法,但公司不管是产品规划,营销途径挑选仍是产品定位都经过差异化的方法杰出本身优势,避开与龙头的直接竞赛,相较于龙头企业,香飘飘在途径端仍有较大的发掘潜力和生长空间。

三、固体冲泡奶茶是事务柱石,结构晋级+途径下沉保证安稳添加

3.1产品立异+结构晋级,固体冲泡奶茶仍在生长

从包装到内容全面晋级,打造全新“香飘飘”:公司2005年推出经典系列、2011年推出好料系列,现已在固体冲泡奶茶商场深耕超越13年,期间公司不断进行产品品类丰厚和研制晋级,在研制过程中坚持“健康、养分”的研讨方向,并取得HACCP食品安全办理系统等多项国家权威认证,产品质量及良品率操控处于职业抢先方位。

(1)口味立异,丰厚产品系统:2005年推出经典系列,首要有原味、香芋等六种口味,2011年推出红豆味的好料系列,2014年推出晋级版的红豆、芝士燕麦、黑米椰浆和焦糖仙草四种口味;2015年推出全新的蓝莓、芒果布丁两种口味以及新一代红豆、芝士燕麦、黑米椰浆和焦糖仙草四种口味;2018年10月推出抹茶青豆和芝士Q麦两大口味,丰厚产品系统。

(2)原资料晋级,进步产品质量:公司也在不断进步原资料的质量,茶粉收购运用了价格更高的印度红茶茶粉,屡次对红豆等资料晋级,并在好料系列中新增炼乳、果酱等原资料。

(3)包装晋级,向精约时髦挨近:公司在包装和logo规划上也不断晋级换代,向精约时髦挨近,增强顾客回忆点,进步受欢迎程度。

经典系列根本安稳,好料系列快速添加:固体冲泡奶茶现在仍是公司首要的收入来历,两大系列收入占比超越85%,全体稳中有增,但内部结构改变显着,好料系列占比已抵达32%。从销量来看,经典系列销量在2013年抵达3424.9万箱的峰值之后开端跌落,公司曾在2015年自动削减经典系列的商场投进量,但发现商场关于经典系列仍有较大的需求,2016年开端从头添加经典系列的推行和出售,2018年公司途径革新初见成效,途径下沉带来需求添加,全年经典系列出货量进步11%,新增316万箱的出售;好料系列则是从2012年的276.5万箱添加到2018年的1239.1万箱,商场认可度和热销度继续上升,14-18年间出货量均坚持两位数添加,与经典系列销量间隔也从11.5倍降至2.6倍。从收入端来看,收入与销量根本是同向改变的,2012-2018年间,经典系列收入在15-18亿之间动摇,好料系列收入从1.7亿添加到10.3亿,年复合添加34.8%,与此相对应的好料系列收入占比从9%添加至马苏,【国金研讨】香飘飘深度:果汁茶发力,公司有望进入新一轮生长周期,噬血狂袭32%,占有收入的三分之一。

好料系列快速扩张,经典系列仍有途径下沉时机:公司两大固体冲泡奶茶系列,经典系列定价3-3.5元,面向消费水平较低区域,好料系列定价5.0-5.5元,面向一二线消费人群,归纳两大系列产品特点和方针人群,产品掩盖规划和生长空间较大。好料系列仍处商场扩张期,有望继续获益于掩盖规划扩宽、消费集体添加带来的添加;经典系列商场现已相对老练,但跟着公司不断推动途径精细化和下沉,仍有未开发的空白商场待发掘。

3.2“三专”方针重整经销途径,精耕细作发掘更多途径价值

华东为主出售区,着力推动出售全国化:公司自浙江湖州发家,以浙江为中心大力布局整个华东区域,华东区域2018年收入15.6亿,占比48%,是公司收入的中心和大本营区域。公司在安稳大本营出售的根底上,凭仗品牌宣扬和途径推行翻开全国化布局,华中和西南区域的收入占比在10%以上,奶茶与当地居民饮食习气契合度较高且人口基数较大,华中区域占比安稳在15%左右,西南区域收入继续添加,状况杰出。西北和华北区域固体冲泡奶茶商场老练度低,居民饮食习气在逐步养成,占公司收入比重在5%-10%之间。华南和东北区域公司进入的比较晚,收入占比较低,跟着公司途径建造不断深化,两大区域收入占比显着添加。全体来看,公司现在仍以华东区域出售为主,其他区域出售不断添加,中心区域出售占比下降的一起非中心区域收入金额和比重均在继续添加,全国化建造推动稳健,着力打破区域出售壁垒和天花板。

要点开辟电商出售,新增自营和国外出售途径:电商是公司近几年要点建造的途径,2018年收入7854万元,折合共出售93万箱,收入添加翻番,固体冲泡奶茶与电商途径契合度高,公司将成立新零售事业部,树立线上分销系统,与多家大型电商途径树立战略协作同伴联系,并引进人才,施行更契合电商途径的办理方法。2018年公司测验了自营国内出售和自营出口,特别是经过出口拓宽境外商场,现在现已开辟进入了美国、加拿大、法国、意大利、澳大利亚和新加坡等10多个国家和区域,而且公司正在测验经过借力海外经销商,活跃开辟国际化的分销途径,2018年海外录得678万收入,出售局势现已翻开,为后续境外商场开辟打下根底。

经销系统革新,完结恢复性添加:公司固体冲泡奶茶商场阅历了快速扩张期后,在20-30亿规划徜徉了较长时刻,一方面职业需求端缩短,外部竞赛剧烈,职业规划在40亿左右添加乏力,另一方面也是由于公司本身营销系统较为粗豪,产品淡旺季显着经销商动力缺乏,途径扩张作用不显着所造成的。为了处理途径和经销商面对的问题,公司做了许多上海滩歌曲革新,这也使得固体产品,特别是经典系列重回两位数添加。

调整经销商系统,推行“三专化”、“一体化”:公司原有经销方法选用较为常见的大流转方法,经销商与厂商利益绑定不强,经销商办理难度大。为了进一步拉近经销商联系,完结与经销商共赢,公司经过三专化招引更多中心经销商,一体化与经销商共生长。

(1)专营、专职、专项奖赏,经销粘性增强:公司经过专营(经销商只能运营香飘飘产品)、专职(经销商组成专职团队,担任出售香飘飘产品)、专项鼓励(在相对薄弱环节采纳专项鼓励办法)三层经销商系统增强经销商粘性,进步经销商出售活跃性。截止2018年底,公司具有专职经销商673个,专营经销商42个,占有总经销商的55%,专职专营经销商出售额算计占总额的80%,成绩添加显着高于其他经销商,也进一步进步了经销商署理出售香飘飘产品的活跃性。

(2)一体化,与经销商深度绑定:公司在新一轮经销商系统建造的过程中秉持一体化准则,与经销商深度绑定,构成利益一起体,出售团队与经销商密切协作,加强经销商出售系统建造并帮忙经销商布局当地商场,开辟终端途径。公司经销商数量也添加到1287个,经销商人均出售额进步至250万元,经销系统革新初见成效。

发掘更多途径深耕和下沉时机:为了发挥各出售商场更大的价值,一二线城市成为公司高端产品(8元以上)的主战场,首要做品牌势能,适应城市化进程带来的展开时机;三四线城市做途径精耕,注重县级商场。公司看好县级商场,将出售区域细分,做精细化办理,继续发掘途径价值,继续下沉。

3.3品牌从头定位,进步品牌价值

固体冲泡奶茶市占率不断进步,公司是肯定领导者:整个固体冲泡奶茶商场规划在40亿左右,商场的首要参与者是香飘飘、优乐美和香约,三个品牌的企业方在商场推行战略上挑选不同,优乐美削减营销投进和资源歪斜商场推动较慢,香约奶茶因贱价战略使得其失去中心消费集体,香飘飘不断进行产品立异和营销发力,市占率继续进步。依据尼尔森数据,香飘飘在固体冲泡奶茶市占率从2012年的50%添加到2018年的63.1%,接连7年商场份额坚持榜首,公司在固体冲泡奶茶商场的领导方位不断稳固,是肯定的职业领导者。

“小饿小困,就喝香飘飘”从头定位:公司经过多年的品牌输入和顾客教育,现已在顾客心中将香飘飘品牌与奶茶构成极强的关联度,品牌壁垒较高。公司品牌建造的过程中,也在不断经过定位更新靠近顾客,具化运用场景。16年开端,公司运用“小饿小困,喝点香飘飘”(后来改为就喝香飘飘),具化运用场景,将香飘飘与代餐补给、零食果腹结合起来,发掘更多商场时机,添加顾客回忆点,增强品牌价值。

继续广告投进增强品牌力,加大地推费用促进出售:作为抢先的消费品企业,公司坚持在品牌营销端投入,每年投入超越2亿元用于硬广、冠名、媒体广告推行、植入、明星代言、楼宇和数字营销等品牌推行,2018年投入2.99亿,投进力度不减。公司进行途径革新、经销商办理革新之后加大了地上促销费的投进,2018年商场推行费用9812万,投进近1亿元促进途径下沉和产品出售。

3.4液体奶茶瞄准消费晋级,长线布局等候商场空间开释

从固体冲泡奶茶入局液体即饮奶茶,扩宽产品维度:公司2017年推出液体奶茶产品,成功从固体提臀来见冲泡奶茶延伸至液体即饮奶茶,丰厚产品品类和形状,两款产品别离为“MECO”牛乳茶和兰芳园丝袜奶茶。“MECO”牛乳茶主打纯奶+纯茶,定价8-10元,相较于市面上的液体奶茶处于中高端定位;兰芳园奶茶是公司购买了港式奶茶老牌餐厅兰芳园的品牌独家运用权出产的高端液体奶茶产品。

瞄准8-1黎巴嫩2元价格空档,提早布局消费晋级:液体奶茶商场经过剧烈的展开竞赛,职业格式根本安稳,共同、康师傅、麒麟等是现在职业首要的参与者,整个商场结构相对安稳,特别是共同凭仗其产品口味和途径布局,在奶茶商场占有率抵达71.8%。现在奶茶职业的干流价格带仍会集在4-6元,高端商场认知比较高的仅有阿萨姆小奶茶等单个产品,而且跟着近几年线下奶茶店的迸发,顾客的奶茶消费习气再次被印证。公司的产品避开竞赛较为鼓励的干流价格带,瞄准8-12元的中高端价格空档,主打“真茶”、“真奶”,进步产品质量。咱们看好两款液体奶茶现阶段稳步放量,逐步在顾客对产品质量和消吃力进步过程中凸显竞赛力,继续获益。

四、财政剖析

4.1敞开新一轮添加,费用端短期承压长时刻可改进

职业涨价+产品晋级,原资料价格继续走高:公司产品本钱华夏资料本钱占比超越85%,人工和制作费用占比较低且相对安稳,所以原资料价格改变对公司本钱影响较为显着。2012-2014年植脂末、纸杯、白糖等原资料价格动摇不大,且公司产品供应相对安稳,本钱端改变不大。2015年开端,一方面公司对原资料中红豆等屡次进行晋级,运用了价格更高的印度红茶茶粉,并在好料系列中新增炼乳、果酱等原资料,另一方面从16年开端原资料中瓦楞纸、白糖等价格继续走高,使得公司均匀资料本钱上涨,其间好料系列18年相较于12年均匀资料本钱上涨30%还多,每杯上涨0.33元。18年原资料价格继续上涨,以2018年一季度为例,纸杯、胶印纸箱、炼乳包等原资料价格上涨都在10%以上。咱们以为公司19年原资料价格上涨对本钱的限制将有所缓解,18年下半年开端瓦楞纸、白糖等价格回落,前期影响原资料价格的环保、供应等问题正逐步处理。

收入迈入30亿,生长潜力十足:公司收入端在13-16年的调整期动摇较大,特别是14和迅雷515年受职业增速放缓、产品晋级不顺等影响收入端呈现下滑,16年跟着公司战略调整后重回安稳添加通道,17年敞开新一轮生长周期后收入添加显着,18年全年收入32.51亿,同比添加23.1%,公司跨过20亿收入门槛,迈入30亿的添加新阶段。归母净赢利来看,16年之前受收入动摇赢利添加也相对自流平疲软,16年收入和赢利同向高添加,17年由于原资料涨价而出手机掉水里怎样处理厂价未涨使得公司本钱端承压,赢利仅微增,18年新品开端放量,费用端边沿改进,公司完结归母净赢利3.15亿,同比添加17.5%。17年开端伴跟着一系列内部革新和产品晋级,公司进入新一轮的生长周期。

产品结构晋级,毛利率承压:在只出售固体冲泡奶茶的13-16年,公司毛利率从40.5%进步至44.3%,首要是毛利率较高的好料系列收入占比不断进步拉动,涨价(13-16年间经典系列和洽料系列出厂价别离进步5%和15%)也是促进毛利率进步的另一个重要要素。近两年公司即饮系列收入占比逐步进步,而即饮系列由于规划较小,制作和人工端均摊本钱较高,毛利率较低,公司全体毛利率承压。

即饮产品毛利率进步空间较大:公司2018年液体奶茶和果汁茶毛利率别离为31.53%和23.37%,相马苏,【国金研讨】香飘飘深度:果汁茶发力,公司有望进入新一轮生长周期,噬血狂袭较于原有固体产品(经典系列:42.2%、好料系列43.5%)和相似品类产品(承德露露:50.2%、养元饮品:49.4%)毛利率仍有较大进步空间。咱们以为即饮产品毛利率的进步首要来自:1)跟着商场份额的进步,市占率进步,收入规划扩展,如共同奶茶15年调整品牌定位后收入快速添加,15/16两年公司的奶茶产品毛利率进步;2)规划效应下降制作费用和人工费用的均匀摊销,从而进步毛利率;3)出产规划扩展进步公司对上游原资料的议价才能,尽可能下降原资料动摇对本钱的限制。公司液体奶茶毛利率18年相较于17年进步3.4个百分点,规划效应进步毛利率初见成效。

出售费用率24.6%,短期安稳长时刻仍存下降空间:相较于同职业其他公司,公司出售费用率处于相对较高的方位,高同职业公司5-10个百分点。公司出售费用率较高首要是由于1)每年广告投进费用超越2亿,广告费用率高职业界其他公司2个百分点以上,保证香飘飘品牌曝光度和知名度;2)出售人员1432人远高其他公司(承德露露560人,养元饮品653人),出售人员薪酬开销超越2亿,首要是公司选用深度分销的出售战略,需求人员支撑。咱们以为公司出售费用短期安稳,长时刻仍存在下降空间,现阶段正是公司即饮产品放量,固体产品恢复性添加的关键时期,公司需求满足的品牌曝光度来支撑规划扩张;从长时刻来看,跟着收入规划的扩张和品牌力的不断增强,广告投进的相对份额将有望下移,而且公司出售人员人均创收和人均创利远低于职业界其他公司,未来跟着公司重整出售部队,事务人员人均出售额将不断添加,2018年出售人员人均出售额225.1万元,同比添加21.3%,估计到2020年,出售人员人均创收(不考虑人员改变)城镇居民医疗保险将抵达339亿,相较于2018年添加100万以上。

办理费用率受股权鼓励摊销影响:公司办理费用率处于职业中位,其间办理人员薪酬和折旧摊销占比较大。公司2018年施行了股权鼓励,股权鼓励发生的费用将在18-22年逐年摊销,其间19和20年摊销的金额别离超越七千万和四千万,办理费用率也会遭到必定的影响。

净利率与毛利率同向改变,相较于转正申请书同行仍有进步空间:公司净利率与毛利率改变根本同步,16年时抵达最高的10.2%,2018年受毛利率下滑影响净利率降至9.8%。相较于同行,养元饮品受原资料价格下行,费用操控妥当等要素影响,净利率高达33.history2%,承德露露净利率也抵达19.7%,比公司高10个百分点。公司净利率低于同行一方面是在原资料本钱端开销较高,另一方面在费用端仍有下降空间;本钱端由于公司首要为固体产品,与同行企业比较原资料相差较大所以直接进步可能性不大,但公司即饮板块已逐步成型,同职业两家即饮企业的高毛利率也让咱们有理由信任公司即饮产品毛利率进步空间较大;费用端较高首要是公司选用相对急进的出售方法所造成的,仍有边沿改进的空间。

财物周转功率职业抢先:从财物办理才能来看,公司2018年存货周转率13.19次,总财物周转率1.06次,处于职业较高方位,财物办理功率职业抢先。公司存货周转率在18年略有下滑,首要由于新增即饮产品后出产所需的原资料和在产品储藏增多,使得存货总额略有上升。公司总财物周转率在13-17年下降显着,伴跟着运营造血才能不断进步,财物总额翻番。

添加经销商暂时额度应收账款周转次数下降:公司应收账款周转次数从15年开端呈现显着下调,首要是公司从14年开端为了支撑经销商事务展开,缓解经销商资金周转压力,在出售旺季对协作时刻较长、诺言较好的客户给予必定的暂时信誉额度,四季度正处公司出售旺季,使得公司应收账款金额添加,周转率下降。尽管近几年应收账款金额有添加,但大多是一年以内的应收账款,总金额不超越1亿,资金压力小,反而能添加经销商的粘性和决心,促进事务出售。

总财物添加,改进财物结构:公司2018年财物负债率33.67%,与职业界其他公司相差不大。公司财物负债率13-17年间下降25个百分点,主因总财物的进步,总负债在8-10亿间动摇,改变不大,两者结合使得财物结构不断优化。

4.2盈余猜测:果汁茶加速放量,固体产品恢复性添加

结合上文剖析,咱们以为公司即饮和固体产品未来2-3年均有生长空间,具体剖析来看:

(1)果汁茶快速放量,生长可期:果汁茶18年上市仅6个月出售额便打破2亿,商场反应较好。进入19年后,终端反映动销加速,经销商拿货活跃,结合商场状况和对大单品生长途径剖析,咱们以为公司果汁茶产品有望成为茶饮料范畴下一个大单品,估计19-21年出售额别离有望抵达5.6亿/9.8亿/14.7亿,增速别离为180%、75%和50%,成为公司成绩添加的重要支撑点。

(2)固体产品恢复性添加,稳健添加:公司经过一系列有用的办理和途径革新,从头整理固体冲泡奶茶产品价值,咱们以为公司固体产品未来将获益于产品结构晋级、途径革新等继续坚持稳健添加,为公司奉献收入和现金流。估计19-21年经典系列收入端坚持+11.6%、+9.5%和+6.6%的添加,好料系列坚持+20.4%、+17.3%和+14.2%的添加。

(3)液体奶茶坚持安稳,静待消费晋级:公司液体奶茶定位中高端,与干流即饮奶茶产品构成差异化,未来跟着消费晋级进程加速将开释更大势能。

(4)毛利率短期承压,长时刻改进:短期内公司毛温时迁傅衍是哪部小说利率受即饮产品毛利率限制估计将略有下滑,长时刻跟着即饮产品规划进步,毛利率将继续改进。

五、出资主张

获益于果汁茶迸发和固体冲泡奶茶安稳添加,考虑股权鼓励摊销费用,咱们估计公司19-21年的收入别离为40.4亿/48.7亿/57.3亿,同比添加24.1%/20.7%/17.6%;归母净赢利别离为3.6亿/4.6亿/5.7亿,同比添加13.3%/28.3%/26.1%;EPS别离为0.9元/1.1元/1.4元;对应PE为35.9X/28.0X/22.2X;初次掩盖给予“买入”评级

六、危险提示

果汁茶出售不达预期:果汁茶仍在推行的初期阶段,后续出售规划的扩张需求继续的盯梢和监测。

固体冲泡奶茶出售下滑危险:固体冲泡奶茶职业全体增速放缓,尽管公司经过途径革新发掘更多商场空间,但职业需求缺乏仍是公司未来添加的重要危险点。

原资料价格上涨的危险:公司产品出产过程华夏资料占比较高,原资料价格动摇是影响公司本钱端的重要要素,原资料价格上涨也是影响公司盈余才能的危险点。

附:财政猜测表

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